財(cái)經(jīng)觀察：長期限市場利率料明顯下行

央行最新數(shù)據(jù)顯示，10月份外匯儲備下降339億美元，連降3月，并創(chuàng)出2017年1月以來最大降幅，外匯流動形勢出現(xiàn)一定不利變化。分析人士指出，外匯因素對短期限利率下行構(gòu)成障礙，但不會扭轉(zhuǎn)利率總體下行的趨勢，未來利率下行將以擠壓期限利差的方式完成。

　　盡管估值效應(yīng)在10月外匯儲備規(guī)模變化中起到一定作用，但不是全部的緣由。今年以來，外部環(huán)境的復(fù)雜性明顯上升，跨境資本流動格局也出現(xiàn)了一些變化。與不少新興市場經(jīng)濟(jì)體一樣，當(dāng)前我國面臨著一定的資本外流和外匯流失的壓力。

　　到目前為止，人民幣兌美元即期匯率已自年內(nèi)低點(diǎn)回調(diào)了超過10%，相比2017年末水平也貶值6%以上。另外，9月代表零售外匯市場的銀行結(jié)售匯逆差161億美元，較8月擴(kuò)大69億美元，且連續(xù)3個月出現(xiàn)逆差。這些都表明外匯市場供求在邊際上出現(xiàn)了弱化。

　　另外，9月央行外匯占款減少將近1200億元，是2017年2月以來下降最多的一個月，這說明央行當(dāng)月加大了外匯資金供給，以調(diào)節(jié)外匯供需的平衡，而在央行投放外匯流動性的過程中，外匯儲備就會相應(yīng)下降。10月外匯儲備的下降可能也與此有關(guān)。

　　往后看，外部環(huán)境仍有較多不確定因素，外匯資金雙向流動在加大，我國外匯儲備可能仍存在一定波動壓力，穩(wěn)匯率和穩(wěn)外儲的壓力有所上升。

　　利率與匯率是硬幣的兩面，隨著利率下行，相對利差收窄，匯率也將承受下行壓力。然而，匯率的底部約束已逐漸清晰，反過來會否制約利率的下行？

　　當(dāng)前從多個方面來看，市場利率仍具備繼續(xù)下行的有利條件。一是經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，這一點(diǎn)已經(jīng)得到高層會議的確認(rèn)，也正在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走勢中得到更充分的體現(xiàn)，這從根本上決定了利率下行趨勢的延續(xù)。二是央行繼續(xù)通過多種工具保障流動性合理充裕。進(jìn)入年末階段，財(cái)政收稅等擾動大幅減弱，財(cái)政支出則有望發(fā)力，流動性維持合理充裕的前景明朗。三是隨著10月地方債發(fā)行量驟降，三季度供給壓力突出的問題已迎刃而解。同時，全球金融市場波動加大，打壓市場風(fēng)險偏好，從而有助于提振固收類資產(chǎn)需求，債市供需關(guān)系的相對變化也有利于利率下行。

　　但不可否認(rèn)，外匯因素會對利率下行構(gòu)成一定障礙。通常來說，為了穩(wěn)定外匯市場和資本流動，保持一定的內(nèi)外利差是有必要的。

　　值得注意的是，10月以來，貨幣市場利率出現(xiàn)下行乏力跡象。央行保持流動性合理充裕的態(tài)度也更加明確。所謂合理充裕，就是流動性不過于緊張，但也不能過于充裕。這是為了權(quán)衡內(nèi)外壓力的結(jié)果，短期市場利率不宜過低。由此來看，貨幣市場利率的底部可能已經(jīng)出現(xiàn)；相應(yīng)的，短債利率在經(jīng)過年初以來大幅下行后，繼續(xù)下行空間也已有限。

　　在面對經(jīng)濟(jì)基本面和緩解融資壓力帶來的利率下行訴求時，未來的利率下行更大概率是以長端下行而短端持穩(wěn)的形式，即壓縮期限利差的方式實(shí)現(xiàn)，收益率曲線也將從前期陡峭化下行逐漸向平坦化下行過渡，上演“形變”。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。