守正待時 耐心把握市場周期

美爾雅期貨

[宏觀配置：上半年國內(nèi)經(jīng)濟放緩海外產(chǎn)能周期重啟拉動有色 ]

弘則研究董事長王沛認為，2016年極其寬松的流動性環(huán)境對應(yīng)著2017年乃至2018年上半年全球制造業(yè)復(fù)蘇的周期。美國資本貨物出貨量、重卡銷售等指標(biāo)均反映了美國可能存在著產(chǎn)能周期擴張的過程，這對國內(nèi)出口端有利。歐美經(jīng)濟強勢使得海外供需關(guān)系更好，從而間接支撐國內(nèi)市場供需平衡表，而只要國內(nèi)供需關(guān)系不惡化，則2018年整個有色特別是銅和鋅這兩個品種從大方向上說可以繼續(xù)作為多頭配置。

2018年上半年，國內(nèi)房地產(chǎn)市場應(yīng)該處于繼續(xù)回落周期。這既包括銷售的回落，也包括房地產(chǎn)投資的回落。2017年三四線城市的銷售下降至歷史區(qū)間下沿，銷售放緩的速度較快，這意味著整個房地產(chǎn)周期還是非常清晰地處于向下的周期。利率周期領(lǐng)先房地產(chǎn)大概半年的時間，利率上行必然帶來房地產(chǎn)銷售的收縮，而房地產(chǎn)銷售收縮又必然帶來房地產(chǎn)投資的收縮。2017年金融市場利率上升會在2018年體現(xiàn)到實體經(jīng)濟利率上升上，所以2018年整個現(xiàn)金流偏緊。

廣義社會融資增速反映了實體經(jīng)濟真實融資需求的變化，其從2017年年初一直回落意味著2017年經(jīng)濟增速一直在放緩，而2018年上半年還將繼續(xù)放緩。但是，與上兩輪經(jīng)濟增速放緩周期相比，自2017年開始的這一輪經(jīng)濟增長放緩速度偏慢。投資者應(yīng)該關(guān)注的是，盤面什么時候出現(xiàn)極端的預(yù)期以及對預(yù)期的反復(fù)修正，即尋找市場定價不合理的空間點和時間點。市場在總趨勢上大的定價邏輯是有效的，但同時一些小的邏輯經(jīng)常會產(chǎn)生矛盾，而此時恰恰是投資者很好的交易機會。

[有色金屬：供給制約新常態(tài)下游需求成新驅(qū)動]

圖為滬銅1802合約日線

美爾雅期貨有色研究員王艷紅認為，2018年銅供需矛盾緩解，全球由過剩轉(zhuǎn)為少量短缺，我國仍小幅過剩5萬噸左右，整體不支持銅價走出牛市行情。但2017—2018年將是銅價轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵時點，預(yù)計2018年LME銅均價在6700美元/噸，我國銅指數(shù)均價在50000元/噸一線。未來鋁價將由炒政策預(yù)期逐步回歸基本面，只要政策落地按部就班，不發(fā)生大的變化，國內(nèi)電解鋁長期過剩的局面將逐步結(jié)束。中長期來看，鋁價總體仍舊向好，電解鋁成本附近可做多。對鋅而言，預(yù)計國內(nèi)環(huán)保督察將趨于日?；?，環(huán)保不達標(biāo)的企業(yè)難以生產(chǎn)，同時嘉能可復(fù)產(chǎn)仍存在不確定性，疊加全球低庫存，鋅價具有較強支撐。在全球鎳供需格局有所改善的前提下，新消費可能出現(xiàn)的變化使得上漲行情可期待，我們認為鎳市基本面逐步好轉(zhuǎn)會促使鎳價重心上漲至11000美元/噸上方。鎳品種建議逢低做多為主。

嘉賓預(yù)計2018年廢銅進口將減少20萬—30萬噸(金屬量)，中長期對銅供給影響可能不大，但如果政策銜接不好，階段性尤其是旺季時可能會形成供需錯配，對銅價將起到很強的支撐作用。

在有色投資方面，2018年廢銅的供給會對銅價有一定支撐。銅是跟全球經(jīng)濟復(fù)蘇非常密切的一個品種，隨著特朗普稅改往前推進，下一步可能會推行到基建上，從這個層面來看，會帶動銅的需求以及整個市場的風(fēng)險偏好，“特朗普交易”有望再現(xiàn)，銅的金融屬性也會表現(xiàn)得更加明顯。我們對2018年銅價相對樂觀，銅價回到每噸六萬元上方的概率很大，價格回調(diào)可以買多。

未來推薦銅鋅套利，因為鋅的供應(yīng)慢慢在增加，嘉能可成本較低，其復(fù)產(chǎn)會加速其他企業(yè)的復(fù)產(chǎn)；而2018年銅礦供應(yīng)與2016年差不多，幾乎沒有什么增量。疊加廢銅政策和銅礦罷工的影響，2018年智利有四分之三的勞資合同將重新進行談判，市場會有階段性的炒作。預(yù)計中國需求增速仍在2%—3%，即帶來20萬—30萬噸的新增消費量。我們預(yù)計銅的供應(yīng)增量在40萬—50萬噸，加上目前交易所庫存及社會庫存不多，保稅區(qū)庫存也在區(qū)間下沿，因此預(yù)計銅鋅套利有機會。另外，看多鎳鉛比價，因為鎳在電池等新能源上的需求上升，鉛在電池上的份額將逐步下降，長周期來看鎳鉛比價將會走高。

[化工品：格局轉(zhuǎn)換演繹冰與火的碰撞]

美爾雅期貨化工研究員徐婧認為，原油市場炒作一年的OPEC延長限產(chǎn)終于在2017年年底塵埃落定，然而OPEC減產(chǎn)方與美國頁巖油增產(chǎn)方的博弈并沒有結(jié)束，在頁巖油產(chǎn)量不斷創(chuàng)出新高的壓力下，2018年油價大概率會在55—65美元/噸區(qū)間波動。而區(qū)間波動的油價對內(nèi)盤化工品成本的支撐不會太強。翔鷺和遠東重返PTA市場后，短期PTA價格承壓。但中長期看，在下游景氣度提升以及產(chǎn)業(yè)利潤修復(fù)的提振下，PTA行業(yè)將會逐步走出泥潭。2017年聚烯烴品種最大的亮點在“禁廢令”與環(huán)保限產(chǎn)上；2018年國內(nèi)外大量新增產(chǎn)能投放，供給端壓力不容小覷，但產(chǎn)能投放時間點多集中在下半年，因此聚烯烴品種料繼續(xù)維持正套格局。甲醇無疑是2017年化工市場最耀眼的一顆星，冬日的烈火將行情點燃，環(huán)保限產(chǎn)、天氣因素成為炒作常態(tài)。港口庫存大幅累積的轉(zhuǎn)折點或在2018年1月前后，屆時對現(xiàn)貨的炒作熱情將逐步降溫，甲醇將呈現(xiàn)近弱遠強格局。

圖為塑料1805合約日線

嘉賓認為，2018年上半年P(guān)VC供需結(jié)構(gòu)大概率好于2017年上半年。對1805合約來說，2018年春節(jié)后面臨著下游工廠開工負荷提升，以及PVC裝置的春季檢修，因此季節(jié)性壓力和庫存壓力并不很大。策略方面，我們更傾向于做5月合約和9月合約的正套。

PTA老裝置復(fù)產(chǎn)后，產(chǎn)能有980萬噸，2018年產(chǎn)量增速預(yù)計在28%，而2017年聚酯12%的產(chǎn)量增速2018年能否維持不確定，但7%—8%的增速可以保持。2018年P(guān)TA價格重心上移將更多得益于PX供應(yīng)緊張以及下游聚酯需求的提振，中長期應(yīng)把握PTA價格重心上移的機會。

2018年一季度塑料價格大概率是修復(fù)行情；二季度料在美國貨大幅進口沖擊的預(yù)期下，上行壓力較大；而三季度如果不能證實這種預(yù)期，市場將出現(xiàn)一波反彈行情；四季度下行概率較大。2018年聚烯烴市場應(yīng)繼續(xù)關(guān)注煤改氣的管道需求，以及下游產(chǎn)業(yè)集中化趨勢。政策方面，關(guān)注“禁廢令”的影響。

甲醇方面，2018年國內(nèi)有400萬—600萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)計劃，國外以伊朗為主總共有775萬噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)計劃。基于目前的估值，2018年甲醇市場偏空。

[黑色工業(yè)品：一季度供需錯配投資機會顯現(xiàn)]

美爾雅期貨研發(fā)部總經(jīng)理助理兼黑色資深分析師饒子宜認為，2018年開年螺紋鋼大概率存在供需錯配現(xiàn)象，因此在鋼價跌出一定空間后，黑色系1805合約價格會有較為樂觀的漲幅。供給方面，2018年3月15日限產(chǎn)結(jié)束，預(yù)計恢復(fù)正常生產(chǎn)在4月中旬前后，屆時主力合約已經(jīng)移至1810，因此在1805合約交易期間，供給不會恢復(fù)，在此之前電弧爐增量也不會出現(xiàn)。

圖為螺紋鋼1810合約日線

當(dāng)前鋼材需求良好，基建投資和PPP項目投資也沒有轉(zhuǎn)差跡象，2018年鋼材需求的轉(zhuǎn)折點不會出現(xiàn)在開春旺季，5月之前需求有望維持甚至環(huán)比會上升。中長期看，租售同權(quán)以及鋼材下游制造業(yè)的原料低庫存、高利潤和高訂單將為未來的工業(yè)用材提供一定支撐。此外，2018年春節(jié)前后累庫將明顯不及往年，極低的庫存水平和極端的貼水回歸預(yù)期是我們看多開春螺紋鋼1805合約的最關(guān)鍵因素。

2018年鋼鐵行業(yè)利潤有望維持在較高水平，黑色系1805合約適宜作為多頭配置?？砷L期關(guān)注螺紋鋼買近賣遠的正套。另外，卷螺差的核心在熱卷和螺紋鋼社會庫存差的變動，可階段性關(guān)注1805卷螺差擴大的機會。

黑色圓桌論壇大咖云集，大家一致認為2018年供給側(cè)改革趨勢不變。2017年更多的是針對建材進行供給側(cè)改革，未來有可能對板材進行改革。2018年供給側(cè)改革將更加細化和靈活。從下游基建、房地產(chǎn)來看，2018年二季度是一個供需平衡狀態(tài)。2018年熱卷可能會比螺紋鋼高200元/噸甚至300元/噸。鋼鐵行業(yè)合并重組對熱卷影響相對較大，對螺紋鋼影響較小。

雙焦方面，嘉賓較看好焦炭1805合約。未來3—5年內(nèi)不會批新的焦化產(chǎn)能，只要國家沒有新的焦炭產(chǎn)能投入，今后5—10年焦炭可作為多頭配置。

鐵礦石方面，由于供給側(cè)改革去除中頻爐，轉(zhuǎn)爐廢鋼比例由5%提升至15%，每月鐵礦石需求減少500萬噸，鐵礦石價格快速下跌。同時鋼廠利潤大，鋼廠對高品礦的需求增加。鐵礦石基本面偏弱，塊礦產(chǎn)量增加迅速，因而塊礦價格下跌也比較快。

[農(nóng)產(chǎn)品：拉尼娜大概率發(fā)生油粕內(nèi)藏波濤]

美爾雅期貨農(nóng)產(chǎn)品分析師李小雙認為2017/2018年度拉尼娜大概率發(fā)生，全球大豆周期拐點將至。目前權(quán)威機構(gòu)預(yù)測拉尼娜將在2017年年底至2018年年初形成，但程度偏弱。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，拉尼娜對南北美大豆尤其阿根廷大豆減產(chǎn)影響較大。這次的拉尼娜持續(xù)時間、強度及對南美大豆產(chǎn)量影響存在不確定性，但即使程度偏弱，在市場高漲熱情配合下，美豆價格仍可能有較大漲幅。南美天氣炒作期在2018年一季度，可參考美豆底部成本支撐950美分/蒲式耳左右。做多國內(nèi)豆粕。

2017/2018年度全球油脂供應(yīng)繼續(xù)寬松，可在油脂寬幅振蕩中尋找結(jié)構(gòu)性機會。預(yù)計2018年一季度國內(nèi)油脂價格上行壓力仍較大。強弱方面，菜油>豆油>棕油，以此做強弱對沖。預(yù)計菜豆油價差會擴大。國內(nèi)豆油庫存持續(xù)保持高位，大豆炒作往往更利多豆粕。看好豆棕油價差擴大。

嘉賓認為，隨著種子技術(shù)進步，美豆單產(chǎn)雖然在提高，但在2017年稍微干旱的情況下，則出現(xiàn)了下降，因此未來若天氣惡劣，炒作單產(chǎn)的行情值得期待。未來主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)干旱等不利天氣很有可能，南美天氣升水是大概率事件。

預(yù)計2018年國內(nèi)飼料工業(yè)產(chǎn)量同比增長不大，蛋白在飼料中的配比增加也有限。預(yù)計2018年生豬出欄量會更大且更快，豬料對蛋白需求提高，但禽料上進口雜粕比如葵花籽粕會替代豆粕在豬料上的增長，因此2018年豆粕消費增量將有限，消費不太樂觀。而從供應(yīng)端來看，在大消費背景以及農(nóng)產(chǎn)品價格長期低迷的情況下，一旦發(fā)生減產(chǎn)——供應(yīng)絕對量減少，會帶來劇烈的行情，這在2018年可能會出現(xiàn)。

圖為豆粕1809合約日線

油脂方面，未來一兩年油脂間套利可做多菜油，菜豆油價差未來可能到1500元/噸甚至2000元/噸。目前國內(nèi)豆油、棕油庫存都很高，短期價格維持振蕩，長期變數(shù)比較大。出現(xiàn)拉尼娜現(xiàn)象則買粕空油。本質(zhì)上來說，雖然油脂價格與粕價有蹺蹺板效應(yīng)，但在振蕩底部時兩者的波動方向往往趨同。

玉米淀粉方面，2017/2018年度玉米供應(yīng)已經(jīng)確定，整體缺糧，缺口需要1.8億噸的臨儲陳糧來補充市場。因此，2017年10月新玉米上市后比較緊俏，上市兩個月東北四省區(qū)農(nóng)民玉米已經(jīng)賣出近50%。2018年春節(jié)后玉米價格可能會滯漲，預(yù)計總體運行區(qū)間在1600—1800元/噸。淀粉行業(yè)產(chǎn)需基本平衡，一旦供大于求就會通過開工率變化調(diào)節(jié)平衡。深加工成本基本在450元/噸左右，以長春玉米為定價。長期來說，圍繞玉米和淀粉盤面在300—500元/噸的價差去做淀粉的加工利潤。未來兩三年可能有兩千多萬噸的淀粉產(chǎn)能釋放，但是工廠建立的過程緩慢，2017年釋放的產(chǎn)能只有四五百萬噸。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。